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卓远智汇：解读《关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知》
卓远智汇：解读《关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知》
作者： 编辑：本站 发布时间：2013-05-16 10:17:06 点击数：11303
第四十一期
鉴于一季度中国经济增长疲软，稳增长仍是当前工作的重中之重，国家发改委在近日下发的企业债审核细则中，试图温和的收紧各级政府城投平台的融资行为。
国家发改委于4月19日发布了《关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知》。总体看，该审核细则较3月下发的征求意见稿，有所放松，尤其值得注意的是，文件取消了关于“暂不受理企业债券发债申请”的规定。
3月发改委下发今年企业债审核的征求意见稿时，市场对一季度经济复苏的预期较为乐观，但随着经济数据发布显示经济增长仍疲软，发改委在考虑意见稿的反馈意见，不得不取消了此前一些严格的规定。其他部位也出台了相关的政策通知。
近期公布的经济数据印证了外界对中国经济回暖程度不及预期的担忧。中国今年第一季度经济增长7.7%，增速低于经济学家预计的8%；4月官方制造业采购经理人指数(PMI)自3月的50.9%降至50.6%，回落0.3个百分点。
南京卓远认为，可能是考虑到各级城投平台资金链对稳增长的重要贡献，发改委在正式文件中最后取消了对“暂不受理企业债券”申请的相关规定，在规范细化相关制度的同时在讨论稿基础上适度放宽了平台的融资条件，这有利于稳定包括各级城投平台在内的债务链条的预期，也符合中央大力推进城镇化发展的趋势。从长远来看，各层面体制的改革也许是解决当前问题最直接但同时也是最艰难的途径。
国家发改委日前下发《关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知》，对企业债券发行申请，将按照“加快和简化审核类”、“从严审核类”及“适当控制规模和节奏类”三种情况进行分类管理，根据宏观调控政策和债券市场发展情况，合理控制总体发行规模，适当把握审核和发行节奏。
加快审核类包括两大部分，第一部分是当前国家重点支持范围的发债申请。其中包括国家重大在建续建项目，关系全局的重点结构调整或促进区域协调发展的项目，公共租赁房等保障性安居工程项目、小微企业增信集合债券和中小企业集合债券的发债申请。第二部分是对信用等级较高，偿债措施较为完善及列入信用建设试点企业的发债申请，具体包括八项规定，其中包括“使用有效资产进行抵质押担保，且债项级别在AA+及以上的债券”。
从严审核类包括两类发债申请，第一类是募集资金用于产能过剩、高污染、高耗能等国家产业政策限制领域的发债申请。第二类是企业信用登记较低，负债率高，债券余额较大或运作不规范、资产不实、偿债措施较弱的发债申请。
适当控制规模和节奏类, 要根据国家宏观调控政策和债券市场发展情况，合理控制总体发行规模，适当把握审核和发行节奏。
在文件中明确指出需要从严审核的四类情况：资产负债率较高且债项级别在AA+以下的债券；企业及所在地地方政府或为其提供承销服务的券商有不尽职或不诚信记录；连续发债两次以上且资产负债率高于65%的城投类企业；企业资产不实，运营不规范，偿债保障措施较弱的发债申请。但是尤其值得注意的是取消了征求意见稿“暂不受理企业债券发债申请”的表述。
根据相关统计，城投企业债中资产负债率高于65%的平台占比约8%，高于65%且债项低于AA+占比不足2%，高于65%同时连续发债的占比不足3%，因此整体来看影响不大，但是部分平台通过企业债融资可能受影响。总体来看，条款较讨论稿宽松，但整体看来平台融资条件分化是趋势，资产负债率过高且连续发债的平台融资将受到遏制。
正式文件中“由重点推荐的中介机构（证券公司、评级机构等）提供发行服务，且主体信用级别在AA+及以上的债券”，该规定在征求意见稿中为“信用级别在AA及以上的债券”。
957号文中规定“加快和简化审核类”中包含由重点推荐的证券公司、评级公司等中介机构提供发行服务，且主体信用级别在AA及以上的债券，其中中介机构重点推荐办法另行制定。由此可见，承销质量、评级质量将进入审批分化条件，评级虚高和承销包装过度等现象或被整治。
同时“中介机构重点推荐办法另行制定”也给该政策的相关实施留有了一定的余地，下面如何界定重点推荐的中介机构及那些机构能够成为重点推荐对象将成为关注的重点。
957号文中规定加快和简化审核类中规定，“同意加入地方政府负债总规模监测的信用建设试点城市平台公司发行的债券”。同时明确“信用建设试点城市指向省级信用体系建设领导小组申请试点获批复，并向我委进行备案的城市。”
同10号文建立银行体系城投债务全口径监测一样，随着城投债发行规模的不断扩大，发改委建立地方政府负债规模监测也被纳入视野，未来可能根据地方负债条件的差异，融资政策进一步分化。
单从这一点来看，地方城投债务的“阳光化”将是未来融资的趋势，地方政府的“隐形债务”可能将在政策的引导下逐步显现出来。
据媒体报道，融资平台贷中共有3.49万亿元贷款将在未来年内到期，占全部平台贷款余额的37.5%。在政策尘埃落定后，城投债供给压力仍大，供给或再放量。同时政策对不同平台的分化融资政策渐成趋势，低评级城投平台融资压力将加大，我们对低评级城投债维持谨慎的态度。但是总体上城投债投放情况依然看好，正如中国总理李克强上周表示，政府将加快部分基建项目的审批速度。
国土资源部日前印发《开展城镇低效用地再开发试点指导意见》（以下简称《意见》），确定在内蒙古、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、江西、湖北、四川、陕西十省（区、市）开展试点，推进城镇低效用地再开发利用。《意见》指出，开展城镇低效用地再开发试点，要按照“全面探索、局部试点、封闭运行、结果可控”的要求，完善土地利用管理机制，有效激励城镇低效用地再开发利用，优化土地利用结构，促进经济发展方式转变，提高土地对经济社会发展的保障能力。《意见》强调，加强城镇低效用地再开发规划统筹，在与相关规划充分协调衔接的前提下，科学编制专项规划，制定年度实施方案。
卓远评论：作为试点地区的投融资平台由比较主动研究相关政策，通过协助城镇低效用地在开发实现自身价值，拓宽发展渠道。
近日财政部公布的数据显示，3月全国财政收入增速为6.1%，较前两月继续走低，仅为去年同期增速一半。数据显示，前三月全国财政收入累计完成32034亿元，增长6.9%，比去年同期回落7.8个百分点 。其中，受经济增长趋于平缓、实施结构性减税、一般贸易进口增幅低以及去年年初清缴入库基数较高等影响，一季度中央财政收入同比下降0.2%，而地方财政收入则受房地产(行情 专区)市场成交额增加等影响，一季度增幅超过13%。各项主体税种收入增速均出现明显下滑，其中一季度国内增值税、消费税增速分别比前两月下滑3个和2个百分点。
卓远评论：国内外经济大环境的萎靡也在一定程度上影响国家新一轮政策的具体落实，从新国五条，到10号文到更近的957文，一切都已稳中求进为主题。
国务院总理李克强17日主持召开国务院常务会议，分析一季度经济形势，研究部署下一阶段工作。会议认为，一季度国民经济运行平稳，总体良好，经济增长速度、城镇新增就业等主要指标稳定在合理区间。当前我国正处于工业化、城镇化的重要阶段，经济转型升级处于关键时期，发展有巨大潜力和空间。但面临的国内外环境十分复杂，平稳运行与隐忧风险并存，制约发展的矛盾不断显现。要进一步加强分析研判，把握规律性，增强预见性，求真务实，真抓实干，牢牢掌握经济工作的主动权。会议强调，要保持宏观经济政策连续性和稳定性，继续实施和用好积极的财政政策和稳健的货币政策，增强政策针对性，统筹考虑稳增长、控通胀、防风险。
卓远评论：总体上看，中国经济是面临着一些问题，地方政府负债率偏高的问题也确实存在，现在摆在我们城投平台面前的主要课题是如何做好自身工作，降低债务债务风险。
住建部近日要求各省传达城镇化规划编制最新要求，指出全国城镇化发展规划有望4月下旬正式发布，要求全国县级以上城市今年以前必须启动城镇化规划，县级城市则要求明年启动。新型城镇化发展前期工作进入关键节点，住建部已经做出具体指示。周五上午，一位直接参与山东济南城镇化规划编制的专家透露，住建部近日要求各省传达城镇化规划编制最新要求，指出全国城镇化发展规划有望4月下旬正式发布，要求全国县级以上城市今年以前必须启动城镇化规划，县级城市则要求明年启动。
卓远评论：城镇化的影响已经下放到县级以上的城市，更多的地方将受益于中国的城镇化，同时也为城镇化添加新的动力，新的启示。
中国社会科学院25日发布的《房地产蓝皮书》预计，今年住宅市场价格保持稳中有升的可能性较大；全国城市地价或保持上升趋势。蓝皮书认为，我国住房市场仍存在较大的刚性需求和改善型需求，在抑制投机、支持自住的政策作用下，今年商品住宅销售面积将小幅增长，住宅开发投资增幅继续保持低位，全年住宅价格稳中有升。受2012年房地产投资相对低迷和2012年末房地产交易量大幅放大的影响，2013年新增房产供给将相对偏紧，存量住房供给则取决于调控政策走向。就全国平均状态而言，持续的求大于供是推动价格上涨的重要因素。
体制，从管理学角度来说，是指有关组织形式的机构设置和管理权限划分及其相应关系的制度，限于上下之间有层级关系的国家机关、企事业单位。如：学校体制、领导体制、政治体制等。一般来说，体制是国家基本制度的重要体现形式，它为基本制度服务，基本制度具有相对稳定性和单一性，而体制则具有多样性和灵活性。
正如上述所言，体制改革是一种宏观上的社会变化，是指国家克服现有体制中的弊端，使各种体制适应社会主义现代化建设的需要，包括经济体制改革、政治体制改革、科技体制改革、文化体制改革等。但必须指出的是，体制并非国家的专属之物，体制改革也必然涉及社会发展的各个方面。
严格来说，体制改革并不属于企业管理的内容，但却对企业管理有着重要的影响，尤其是对投融资平台这类生存于体制之内的企业组织。从最近我们的观察来看，各地平台面临的问题已非单纯的内部管理问题，它们采取的实践也超越了一般的管理范畴，而是向着外部化、上层化、宏观化的城市投融资体制改革方向前行。
其实，对于平台而言，投融资体制改革并非新的内容，它伴随着平台的产生、发展乃至可能的消亡。从企业治理结构来看，地方政府是平台的唯一股东，然而，它却无法像一般的市场化企业股东一样行使很纯粹的职能，它必须综合城市经营、部门协作等多方面对平台实施管控，于是，平台所做的事情可能超越能力及必要之外，平台需要处理的关系也覆盖政府的所有利益相关者，而这一切都可归纳为城市投融资体制。因此，投融资平台要取得好的发展，就必须将自身置于整个体制的改革之中。
从目前南京卓远的实践来看，城市投融资体制改革和所有体制改革一样，基本面临组织和制度两个方面，前者是硬件，后者是软件。在组织改革中，像很多地方成立资金管理中心统筹资金、城市投资控股集团统筹资源资产；而在制度优化中，则是基于组织的良好运营及权限划分。可以肯定的是，体制改革将为平台的发展吹起一股春风，它从根本上改变了平台的发展环境，但我们也意识到，改革是困难的，也是需要勇气的。在这一过程中，发挥外部力量（如咨询机构）是行之有效的，但如何借用则是值得深思的。
